2020年上半年已經過去，全球股市已基本上從3月低點恢復。“領頭羊”美股通常在大漲之后，會回吐六分之一的漲幅。歷史上，大漲之后回撤是股市的例行公事，但2020年并不是完全意義上的“正常年份”，盡管有些韻腳和往年有相似之處。
正常年份，標普500指數跌了6%，投資者通常會問“出了什么問題”，而不是“怎么還不多跌點兒”。這是標普500指數在2020年的走勢，與過去16年相比，僅與其中三個年份相似：2008年，2009年和2010年。
2020年一季度末的暴跌慘烈程度與2008年相似，3月底至今的反彈與2009年的牛市初期情緒相似，而現在大漲后的擔憂，又與2010年人們擔心經濟復蘇乏力，債臺高筑消化不良引起了對未來的審視的境況有相同的地方。
當然，影響下半年股市表現的，依舊是新型冠狀病毒的防控如何，消費信心以及商業活動是否恢復。
更具體來講，全球股市下半年更關鍵的問題是：
一，市場能夠繼續保持牛市早期的趨勢忽略短期的經濟弱勢，同時兼具更加廣泛的反彈，以及周期股能否扛起領漲大旗。
二、在投資者等待經濟復蘇獲得動力之際，這些昂貴的成長型股票巨頭推動股指上漲的預期還能有多高？
三、市場是否仍有足夠的現金和謹慎來緩沖下行，并為未來幾個月的反彈提供動力？
三月底以來的強勁反彈讓市場上那些認為，市場還會持續維持在低位的疑慮煙消云散。股價上漲的持續性、短時間內收復的損失金，以及罕見的表現出極端勢頭的市場廣度，讓技術策略師稱之為早期牛市。從歷史上看，美股進入6月份的那種向上沖刺之后，中遠期的市場收益在6至12個月內是強勁的，但在短期內市場可能會經歷收縮和震蕩。
最近三周，投資者被迫思考經濟近期實現前景復蘇預期是否實際，美股跌幅的中位數為12%，服務業板塊的核心玩家如航空、酒店、郵輪和零售較6月初跌幅為20%或者更多。
總體來講，全球多數股市在6月出現周期股大漲后回落，防御性板塊得到增強的市場效應。關于新一輪牛市的一個問題是，股市沒有出現估值過高的情況。事實上，全球股市今年的經歷更像是突然事件擾動被迫終端牛市，而又在通過壓倒性的快速政策救援得以緩解。股票從來沒有便宜過，特別是對于美股而言，資產負債表也沒有被“重置”過。
目前而言，標普500指數成分股市盈率中位數為20倍，考慮到企業負債和利潤情況，這樣的估值水平并非不可接受。這就引出了一個問題，即對超級市值增長的領頭羊還有什么要求呢？超級市值增長五巨頭FANMG目前已占標普500指數的近四分之一。近日，蘋果和亞馬遜的分析師們小幅提升對它們的目標價，但至少到目前為止，并沒有讓投資者為這樣的投資評級買單。
市場對受益于疫情的公司給予更高的估值。但FANMG們受歡迎還有另一層原因，即市場大多將它們視為稀缺、持久的現金流來源，類似于具有價格上漲潛力的債券。過去五年，納斯達克100指數相對于美國國債、高級企業債和標普500指數股息收益率的自由現金流收益率曲線，是有相關性的。
這是否意味著，在債券收益率較高的環境下，FANMG這類股票很難保值？這是值得研究的情景嗎？
至于現金供應和謹慎，從多數指標來看，目前來看，這足以防止股市回調過深或無序。衡量對沖基金定位和傳統機構風險敞口的指標表明，專業人士在杠桿或動量策略方面并未過度投資于股票。
花旗股票策略師Tobias Levkovich上周五公布了一項新的機構基金經理調查結果，顯示出明顯的謹慎。他們維持的現金水平是長期平均水平的兩倍，多數數據顯示2021年企業利潤預測過高，只有三分之一的人認為標準將在年底回到6月初3200點以上的水平，當被問及市場下跌20%還是上漲20%的可能性更大時，70%的經理人選擇了下跌20%。
這種謹慎對于市場來說是一種利好。
